ETF如何追踪指数？完全复制/最佳复制/合成复制3种追踪方法解析

ETF是指在交易所买卖的基金，也称股票指数基金，不透过基金经理人的主观判断投资，而是被动追踪指数的表现(例如：S&P500指数)，常见的ETF指数追踪方法有三种：完全复制法、最佳复制法、合成复制法。

这篇文章市小汇会介绍这3种指数追踪方法的差异及优缺点。

ETF如何追踪指数？

ETF 3种常见的指数追踪方法为：完全复制法、最佳复制法、合成复制法

ETF是以复制指数为目标的指数股票型基金，它追求的是尽可能贴近指数的标的，降低追踪误差来获得指数的报酬率，

如果你认同某个指数的编列方式，就可以考虑投资追踪该指数的ETF。

例如：

• 美国S&P500指数的编列方式是追踪美国前500大企业，如果你看好美国的大型企业，就可以考虑投资追踪S&P500指数的ETF。
• 或是你可能看好台湾市场的大型企业，就可以考虑追踪台湾前50大企业的台湾50指数。
• 指数本身无法被交易，只是一个被计算出来的数字，ETF则是真正的去买进指数所对应的股票。

透过ETF，投资人可以取得和指数一样的报酬。

小提示：这里谈的都是被动ETF。如果是主动型ETF，投资标的由经理人主动挑选，并不是追踪指数，就不适用这几种追踪指数的方法，例如：ARKK ETF。

ETF的目标就是追求创造和指数一样的报酬、尽可能缩小追踪误差。

最早期的ETF，他会将资金完全根据指数的成分股去买进成分股，

举例来说，如果指数的某A公司比重是占5.5%，那ETF就要确保今天A公司在整个投资组合占比是5.5%，

这样长期来说就能确保ETF的报酬和指数报酬是一致的，顶多差一些管理费。

但不同ETF，并不一定会要求买的标的跟指数完全一样，

毕竟有时候会遇到买不到、不易分配资金、流动性差等等问题，

对ETF来说，其实ETF只希望最终成效和指数一致，而不是选的成分股一定要一致，因此也衍生出了各种追踪复制的方法。

其中有三种最主要的追踪方法：完全复制法、最佳复制法、合成复制法。

都能达到追踪指数的效果，但分别有不同的优缺点及特性。

市小汇补充：ETF追踪误差是什么意思？ 追踪误差(英文：Tracking Error)是一个常用来评估ETF品质的重要指标，用来衡量ETF投资的表现如何，而ETF和指数的表现不可能完全一样，因此一定会存在追踪误差，只是误差大或小的问题。 详细可阅读：ETF的追踪误差(Tracking Error)是什么？

以下分别介绍这三种复制法的运作原理。

3种ETF常见追踪指数的方法比较表
 

3种ETF常见追踪指数的方法比较表

比较	完全复制法 Full Replication	最佳复制法 Representative Sampling	合成复制法 Synthetic Replication
追踪方式	完全复制指数的成分股	只购买指数中最重要、 流动性强的成分股	不直接拥有指数中的资产， 而是使用金融衍生性商品 (例如Swap交换合约)来复制指数报酬
持有标的	股票、债券	股票、债券	股票、债券、大宗商品、货币市场、 空头和杠杆指数…等衍生性金融商品 指数成分股
特性	流动性高、数量少	流动性低、数量多	可投资于投资限制较多、 较不容易进入的市场
优点	完全跟随指数绩效 追踪误差低	降低交易成本	能投资较封闭的市场分散投资 较低费用率与追踪误差
缺点	当指数成分股太多 交易成本可能提高	可能产生较大追踪误差	可能有交易对手风险 可能有流动性风险
代表性ETF	SPY ETF	IVV ETF	TQQQ ETF

ETF追踪指数常见方式1：完全复制法(Full Replication)

完全复制法(英文：Full replication)又称为实物复制法(Physical Replication)，

意思是这档ETF会完全复制追踪的指数以及它的持股比重，当持股有变动时，

ETF的权重也会同时调整，创造出跟指数几乎相同的副本。

完全复制法通常用于具有高流动性、成分股数量少的指数，像是：S&P500指数。是总数差不多固定是500家附近、规模很大流动性很好的成分股。

完全复制法这种方式完全跟随指数绩效，因此追踪误差是最低的，

但如果指数的成分股太多，或者这些成分股流动性太差，硬要去完全复制，可能会让交易成本提高不少，导致追踪误差扩大。

完全复制法特性：完全根据指数成分股、权重，去进行持股调整。

完全复制法优点：

1. 完全跟随指数绩效。
2. 无须频繁换股和调整的情况下，追踪误差低。

完全复制法缺点：

1. 持股过多会导致较高的交易成本。
2. 如果成分股的流动性差，或基金规模过小，也可能导致追踪误差扩大。

ETF追踪指数常见方式2：最佳复制法(Representative Sampling)
最佳复制法(英文：Representative Sampling)又称为最佳化法、采样复制法、优化复制法(Optimized Replication)，

也就是只投资追踪的指数中最重要、流动性最强的标的，因为它们通常对指数表现的影响最大。

简单来说，这种ETF主要是从追踪指数的所有成分股里，选出一些比较代表性的，

不需要完全一模一样，只需要与追踪指数差不多的投资组合即可。

当指数存在流动性问题、成分股数量较多时，使用完全复制法会比较困难、成本较高，

这时就会使用最佳复制法，好处是让成本降低，但因为不是完全复制指数，就可能会产生较大的追踪误差。

最佳复制法特性：不完全照着复制，只复制其中一部分具有代表性的成分股。

最佳复制法优点：

1. 降低交易成本。
2. 减少流动性低的成分股影响。

最佳复制法缺点：

1. 可能会产生较大的追踪误差。

ETF追踪指数常见方式3：合成复制法(Synthetic Replication)

合成复制法(英文：Synthetic Replication)不直接拥有指数中的资产，而是将资金投入在衍生性金融商品，

像是：期货、选择权、交换契约(Swap)来尝试追踪指数，不像前面两种追踪指数方式拥有实质的成分股。

使用合成复制法的ETF，又称为合成ETF (英文：Synthetic ETF)，

最早于2001年在欧洲推出，大多用来投资在新兴市场、有投资限制的股市、大宗商品市场等等，一般人比较难进入的市场。

ETF发行商会跟交易对手(通常是银行)达成交易，对手方承诺互换返回ETF追踪的各自指数价值。

举例来说，一档欧洲的ETF是追踪投资美国股市或投资越南股市的某些成分股，它想直接买当地股票可能成本相对较高，或者有些无法交易或根本买不到（例如税金比较高，或有对外资持股做限制），

这时它如果依然想取得投资当地股票的报酬，可以和其他金融机构（例如当地的银行或投信基金）签订Swap交换合约，这合约会承诺根据某一档股票的报酬来决定最终要付出多少钱，而当地金融机构则是可以决定是否要去买进该标的做避险，透过这样的方式来让自己不用直接买当地标的，也能取得同样的报酬。

（欧洲ETF比较有这种状况，这类ETF麻烦在于你看它成分股会很奇怪，里面会是一堆Swap合约，而不是真正的成分股）

合成ETF有较低费用率、较低追踪误差的特性，

但一旦交易对手违约，即使相关指数不受影响，基金也可能产生巨大损失，会有较高的交易对手风险。

另外，有部分衍生性金融商品流动性较差，也可能会产生流动性风险。（但衍生性商品大多流动性都不会太差）

合成复制法特性：只要绩效一样就行，持有什么都没关系。（通常还是会持有原标的及高度相关衍生品，才可能绩效一样）

合成复制法优点：

1. 能投资较封闭的市场分散投资。
2. 较低费用率。
3. 较低追踪误差。

合成复制法缺点：

1. 可能有交易对手风险。
2. 可能有流动性风险。

哪一种ETF追踪复制法比较好？

我的看法是：

完全复制法，通常会是成本费用最高，进而导致追踪误差最大的方法。

原因是，完全复制法是最古老的方法，它的优点是最稳定，但缺点是最缺乏弹性。

除非ETF规模极大、且成分股流动性好，才可能有略低一点的成本。

最佳复制法，以及合成复制法，一般观察这类ETF成本费用都更低、追踪误差更小。

综观如今市场上较新型的ETF，大多都是采用最佳复制法，以及合成复制法。

他们虽然有些无法完全复制的风险，但好处是给予弹性，也能大幅降低管理费及成本。

最佳复制法和合成复制法的ETF，许多可能仍会有95%的成分股是和完全复制法一样也是完全复制，

但它允许了部分的弹性，使用一部分的衍生品或者替代持股来完成追踪复制指数。

但即使有上述的观察，

我觉得其实对投资人来说，这几种方法好坏并没有特别显著的差异。

ETF指数追踪复制方法差异的经典例子：SPY 和IVV

举例来说，SPY ETF与IVV ETF虽然同样都是追踪S&P 500指数的2档ETF，

但由不同的公司所发行，且这2档ETF指数的复制方法也不同，SPY使用完全复制法，IVV使用最佳化复制法。

由下表可以看出，其实IVV的追踪误差较小，且费用较低。

ETF 代号	SPY	IVV
发行公司	SPDR	iShares
追踪指数	S&P 500 Index	S&P 500 Index
持股数量	507	509
指数复制方法	完全复制法	最佳化复制法
5年期追踪误差	0.17%	0.06%
ETF 费用率	0.0945%	0.03%

当然，这差距已经是小数点二位数以下的差异，最佳复制法是略胜一点点，但我认为也并不能说是特别显著的差异。

从线图可以看出，其实长期投资下来根本没差。（除非你投资金额几个亿…好吧那可能会有点差。）

 

小汇提示：我认为不需要把复制法作为一个选ETF的准则。 前面提到3种常见ETF指数复制方式，目前与投资绩效也没有绝对关联性， ETF主要还是以低费用率、低追踪误差、持股分散等几个原则做投资选择。